Lauwe reactie van financiële markten op S&P's downgrades
Click here for English version
Veel analisten zagen het al aankomen: de downgrades door kredietbeoordelaar Standard & Poor's voor overheden van de EMU-landen. Na een aanvankelijk forse daling van EUR/USD, stabiliseert de koers zich. Daarentegen zijn de rentes van staatsobligaties van zwakke landen nauwelijks gestegen en de aandelenkoersen nauwelijks gedaald. Volgens veel analisten is dit het gevolg van een 'buy-the-rumor, sell-the-fact' houding. Ook maken de downgrades duidelijk dat de eurocrisis nog in alle hevigheid gaande is, wat de druk op de ECB vergroot om de geldkraan verder open te draaien. Voor de aandelenkoersen en rentes is het gecombineerde effect hiervan neutraal, voor EUR/USD negatief.
Toch verwachten we dat de indirecte gevolgen van de downgrades groot zijn, omdat ze de negatieve groeispiraal en de solvabiliteitsproblemen (zie ook recente Global Financial Markets rapporten) alleen maar versterken. Ten eerste omdat de eerste reactie van Bondskanselier Merkel op de verlaging van de kredietbeoordelingen is dat eurolanden nog meer moeten bezuinigen. Dit remt de groei verder af, waardoor de schuldenlast zwaarder gaat wegen en er meer bezuinigingen nodig zijn, etc.
Ten tweede komt door de downgrades ook de leencapaciteit van het EFSF en ESM in gevaar. Deze noodfondsen waren bedoeld om landen als Griekenland, Portugal en Ierland te voorzien van tijdelijke liquiditeitssteun, maar nu wordt steeds duidelijker dat veel landen te kampen hebben met een solvabiliteitsprobleem. De vraag wordt dan niet hoeveel geld de sterke landen aan de zwakke landen willen uitlenen, maar hoeveel geld ze bereid zijn aan deze landen te geven. Daarbij wordt het steeds onwaarschijnlijker dat landen als Frankrijk en Oostenrijk - die hun gekoesterde AAA-status hebben zien verdwijnen - meer financiële steun willen (en kunnen) verlenen aan Griekenland en andere zwakke EMU-landen. Zelf moeten ze namelijk meer gaan bezuinigen om de overheidsschulden en -tekorten terug te dringen, maar dit wordt steeds moeilijker omdat het (her)financieren duurder wordt en de groei afzwakt. Politiek gezien is het verhogen van de noodfondsen dan veel moeilijker verkoopbaar.
Echter, de private sector lijkt ook niet bereid om een groter verlies op Griekse staatsobligaties te accepteren, terwijl dit volgens de meeste economen wel noodzakelijk is, wil het land überhaupt een kans maken om er weer bovenop te komen. Wordt er geen overeenstemming bereikt over ‘vrijwillige' afschrijving van de private sector op Griekse staatsobligaties, dan kan het leiden tot een faillissement van Griekenland, met alle (chaotische) gevolgen van dien.
Als derde komen de banken in de voorheen nog relatief sterke EMU-landen door de downgrades ook steeds verder in de problemen. Wanneer de kredietstatus van de betreffende overheid wordt verlaagd, wordt het aantrekken van nieuw kapitaal voor deze banken nog veel moeilijker. Om hun balansposities te versterken, zullen ze dus steeds meer hun balansen inkrimpen (door minder leningen te verstrekken en oude leningen niet door te rollen) in plaats van nieuw kapitaal aan te trekken. Dit remt de groei verder af.
Oftewel, de afwachtende houding waarmee de markten de downgrades nu begroeten, zien we niet lang aanhouden, met name doordat we beleggers zich steeds meer zien gaan realiseren dat de downgrades een oplossing van de eurocrisis alleen maar moeilijker maakt. Dit vergroot eveneens de kans op een diepere recessie en deflatiegevaar. Hierop zien we de ECB de geldkraan uiteindelijk veel verder open gaan draaien. Beide zien we als negatief voor EUR/USD over de komende kwartalen.